FOMC 5월: 4.25~4.50% 만장일치 동결 — 파월 '불확실성 더 커졌다, 기다리며 명확성 확보'

연방공개시장위원회(FOMC)는 2025년 5월 6~7일 회의에서 정책금리를 4.25~4.50% 범위로 만장일치 동결했다. 작년 12월의 마지막 25bp 인하 이후 1·3월에 이어 3회 연속 동결이다. 5월 회의는 분기 SEP(경제전망 요약·점도표) 발표 회의가 아니라, 결정문과 파월 의장 기자회견만 공개됐다.

결정문 — '불확실성 더 커졌다'

5월 결정문의 가장 중요한 변화는 4월 2일 '상호관세' 발표 이후 처음 열린 회의라는 점이다. 결정문은 '경제 전망에 대한 불확실성이 더 커졌다(uncertainty about the economic outlook has increased further)'고 명시했고, 위험 진단을 '높은 실업률과 높은 인플레 위험이 모두 상승했다(the risks of higher unemployment and higher inflation have risen)'로 정리했다. 직전 3월 결정문에 있던 '불확실성 증가' 표현이 '더 커졌다(further)'로 강화됐고, 양면 위험을 처음으로 동급으로 명시한 것이다.

경제 활동 진단은 견고함을 유지했다. 결정문은 '최근 지표는 경제 활동이 견고한 속도로 계속 확장되고 있음을 시사한다(economic activity has continued to expand at a solid pace)'며 '실업률은 낮은 수준에서 안정됐다'고 평가했다. 인플레는 '다소 높은 수준에 머물러 있다(somewhat elevated)'는 표현을 유지했다.

표결은 12-0 만장일치. 닐 카시카리(Neel Kashkari)는 이 회의에서 대체위원(alternate member)으로 참여했다. 7월 회의에서 발생할 '이사 두 명 반대'와 달리 5월에는 위원회 내 표현된 이견은 없었다.

파월의 모두 발언 — '이중 책무 긴장 시나리오'

파월 의장의 모두 발언에서 가장 중요한 부분은 '이중 책무 목표가 긴장 관계에 놓일 수 있는 도전적 시나리오(challenging scenario in which our dual-mandate goals are in tension)'를 직접 언급한 대목이다.

We may find ourselves in the challenging scenario in which our dual-mandate goals are in tension. If that were to occur, we would consider how far the economy is from each goal, and the potentially different time horizons over which those respective gaps would be anticipated to close. For the time being, we're well positioned to wait for greater clarity before considering any adjustments to our policy stance.

'이중 책무 목표가 긴장 관계에 놓이는 도전적 시나리오에 직면할 수 있다. 그 경우 우리는 경제가 각 목표에서 얼마나 떨어져 있는지, 그리고 그 격차들이 닫힐 것으로 예상되는 시간 지평이 얼마나 다를지를 고려할 것이다. 현재로서는 정책 자세 조정을 검토하기 전에 '더 큰 명확성을 기다리기에 좋은 위치(well positioned to wait for greater clarity)'에 있다'는 진단이다.

관세 효과에 대한 파월의 베이스 시나리오는 명확했다.

If the large increases in tariffs that have been announced are sustained, they are likely to generate a rise in inflation, a slowdown in economic growth, and an increase in unemployment. The effects on inflation could be short lived, reflecting a one-time shift in the price level. It is also possible that the inflationary effects could instead be more persistent.

'발표된 큰 관세 인상이 유지된다면 인플레 상승, 성장 둔화, 실업 증가를 야기할 가능성이 크다. 인플레 효과는 일회성 가격 수준 이동으로 단기에 그칠 수도 있고 더 지속될 수도 있다'는 양면 시나리오 — 9월 회의에서 '리스크 균형 이동'으로 25bp 인하할 때까지 파월이 반복하는 표현이 5월에 처음 등장했다.

'기다림의 비용은 낮다'

기자회견의 핵심 프레임은 '대기 관망(wait and see)'이다. 닉 티미라오스(Nick Timiraos, WSJ)가 '인하가 다음 회의에 정당화될 정도로 전망이 바뀔 수 있는가'라고 묻자 파월은 단호하게 답했다.

We are comfortable with our policy stance. We think we're in the right place to wait and see how things evolve. We don't feel like we need to be in a hurry. We feel like it's appropriate to be patient. There's so much uncertainty. If you talk to businesses or market participants or forecasters, everyone is just waiting to see how developments play out.

'현 정책 자세에 만족한다. 진행을 지켜보기에 옳은 위치에 있다. 서두를 필요 없다. 인내가 적절하다. 너무 많은 불확실성이 있다 — 기업·시장 참여자·예측가 모두가 전개를 지켜보고 있다'는 답이다. 또한 스티브 라이즈먼(Steve Liesman, CNBC)에게는 '경제는 여전히 견고한 위치, 정책은 약간 또는 적당히 제약적, 작년 가을 대비 100bp 덜 제약적'이라며 '기다리는 비용이 상당히 낮다(the costs of waiting to see further are fairly low)'고 명시했다.

에드워드 로런스(Edward Lawrence, Fox Business)가 '올해 금리를 인하해야 하는가'라고 직접 묻자 파월의 답은 명시적 비결정이었다.

You know, it's going to depend. I think you have to just take a step back and realize this is why we are where we are. We are going to need to see how this evolves. There are cases in which it would be appropriate for us to cut rates this year. There are cases in which it wouldn't, and we just don't know.

'상황에 달려 있다. 한 발 물러서서 봐야 한다. 진행을 봐야 한다. '올해 인하가 적절한 경우도 있고 아닌 경우도 있다 — 우리는 모른다(There are cases in which it would be appropriate for us to cut rates this year. There are cases in which it wouldn't, and we just don't know.)''고 했다. 인하 사전 신호를 명시적으로 거부한 표현이다.

경제 지표 — 'Q1 GDP 둔화는 수입 급증 영향'

파월은 모두 발언에서 Q1 GDP 둔화를 '관세 발표를 앞둔 수입 급증'으로 설명했다.

파월은 'Q1 GDP는 잠재 관세를 앞둔 기업의 수입 선반입을 반영하는 순수출 변동을 반영한다 — 이 비정상적 변동이 작년 4분기 GDP 측정을 복잡하게 만들었다'며 '순수출·재고·정부지출을 제외하는 PDFP는 1분기에 3% 견고한 속도로 증가했고 작년과 같은 속도'라고 강조했다. 가계·기업 설문은 '심리의 급락과 경제 전망 불확실성 상승, 주로 무역 정책 우려를 반영(sharp decline in sentiment and elevated uncertainty about the economic outlook, largely reflecting trade policy concerns)'으로 정리됐다.

3월 PCE 인플레 수치(전체 2.3%, 근원 2.6%)에 대해 파월은 '근거리 인플레 기대가 시장·서베이 양쪽에서 상승했다 — 응답자들이 관세를 이끄는 요인으로 지목한다(survey respondents... point to tariffs as the driving factor)'고 했다. 다만 '장기 기대는 대부분 여전히 2% 목표와 부합한다'고 보충했다.

양면 위험 — '아직 데이터에 나타나지 않았다'

하워드 슈나이더(Howard Schneider, Reuters)가 '경제 방향에 대한 직감을 묻자' 파월은 솔직했다.

My gut tells me that uncertainty about the path of the economy is extremely elevated and that the downside risks have increased. The risk is—as we pointed out in our statement, the risks—the risks of higher unemployment and higher inflation have risen, but they haven't materialized yet. They really haven't. They're not, really not in the data yet.

'경제 경로에 대한 불확실성은 '극도로 상승(extremely elevated)'됐고 하방 위험이 증가했다. 결정문에 명시한 대로 '높은 실업률과 높은 인플레 위험이 둘 다 상승했지만 아직 현실화되지는 않았다 — 데이터에 정말 나타나지 않았다(haven't materialized yet... not in the data yet)''는 진단. 정책은 '매우 좋은 위치에 있고, 옳은 행동은 '더 큰 명확성을 기다리는 것(await further clarity)''이라고 정리했다.

조나엘 마르테(Jonnelle Marte, Bloomberg)가 '선제적 인하 가능성'을 묻자 파월은 2019년 인하와 비교했다 — '2019년에는 약화되는 경제와 1.6% 인플레가 있었다 — 그래서 선제 행동이 가능했다. 지금은 4년째 목표 위 인플레이고 추가 상방 압력 예상 — 선제 행동할 상황이 아니다(In 2019, we had a weakening economy and inflation at 1.6 percent. So that's a situation where you can move preemptively. Now we have inflation running above target. It has been above target for four years.)'. 코트네이 브라운(Courtenay Brown, Axios)이 '왜 소프트 데이터에서 하드 데이터로 전환되기를 기다리는가'라고 묻자 파월의 답은 명료했다 — '노동시장은 견고, 인플레는 낮다. 인내할 여력이 있다. 기다림의 실질 비용이 없다. 무엇이 옳은지 확실하지 않다 — 위원회 전원이 기다림을 지지했다(The labor market is solid. Inflation is low. We can afford to be patient as things unfold. There's no real cost to our waiting at this point. Everyone on the Committee supported waiting.)'.

행정부 정책 — '4개 영역, 효과는 매우 불확실'

파월은 행정부 정책을 '상당한 정책 변화 — 무역, 이민, 재정, 규제 4개 별개 영역(substantial policy changes in four distinct areas: trade, immigration, fiscal policy, and regulation)'으로 정리했다. '발표된 관세 인상이 예상보다 상당히 컸다'며 '모든 정책이 여전히 진화 중이고 경제 효과는 매우 불확실하다'는 표현을 반복했다.

트럼프 대통령의 인하 압박에 대한 질문이 두 차례 나왔다. 첫 번째는 '대통령이 의장을 개인적으로 압박하는 것이 결정에 영향을 주는가'에 대한 답 — '우리 일에 전혀 영향을 주지 않는다. 우리는 항상 똑같이 한다 — 도구를 사용해 미국인을 위한 최대 고용과 가격 안정을 도모한다. 경제 데이터, 전망, 위험 균형만 고려한다(Doesn't affect our doing our job at all... We're always going to consider only the economic data, the outlook, the balance of risks.)'. 두 번째는 '대통령이 임기 종료 시 의장을 교체하지 않겠다고 말한 것에 대한 반응'으로 — '더 이상 드릴 게 없다'로 종료했다. 제니퍼 숀버거(Jennifer Schonberger, Yahoo Finance)에게는 '대통령과의 회의를 먼저 요청한 적도 없고 앞으로도 없을 것 — 항상 반대 방향이었다'고 답했다.

시간축 의미

5월 회의는 4월 2일 '상호관세' 발표 이후 첫 FOMC다. 세 가지 시그널이 핵심이다.

첫째, 결정문에서 '불확실성 더 커졌다'와 '양면 위험 동시 상승'이 처음 명시 — 무역 정책 충격을 공식 진단으로 흡수했다. 둘째, 표결 12-0 만장일치 — 7월에 발생할 '이사 두 명 반대'와 달리 5월에는 위원회 합의가 있었다. 파월이 직접 '위원회 전원이 기다림을 지지했다(Everyone on the Committee supported waiting)'고 확인했다. 셋째, 인하 사전 신호 명시 거부 — '올해 인하 적절 경우도 있고 아닌 경우도 있다 — 모른다(don't know)', '선제 행동할 상황 아니다(not a situation where we can be preemptive)'로 6월 SEP 회의 전 모든 옵션을 열어뒀다.

5월의 '대기 관망'은 6월·7월에 그대로 이어졌고, 9월 회의에서 '리스크 균형 이동(shift in the balance of risks)'으로 25bp 인하 사이클 재개로 전환된다. 5월 시점 '월 155,000명 고용 증가, 4.2% 실업률'은 9월 시점 '월 29,000명'으로 급락하게 되며, 5월 결정문이 처음 명시한 '양면 위험'은 9월에 '고용 하방 위험 우세'로 비대칭이 된다. 5월 회의는 8개월 동결 사이클의 중간 분기점이었다.