BoJ 2025년 7월 Outlook: FY25 근원 CPI 2.7%·GDP 0.6% — 4월 대비 식료품發 CPI 상향, 위험균형 '경기 하방·물가 균형'으로 완화

일본은행(Bank of Japan)은 2025년 7월 31일 'The Bank's View' 부분을 정책위원회 결의로 공개하고 8월 1일 'The Background'를 포함한 전문(full text)을 발간했다. 분기 Outlook Report는 4·7·10·1월 발간되는 BoJ의 핵심 매크로 자료로, 본 7월 호는 미·일 관세 협상 합의(2025-07-22) 직후 발간된 첫 분기 보고서이자, 식료품 가격 상승 영향을 베이스라인 시나리오에 본격 반영한 호다.

베이스라인: FY25 GDP 0.6%, 근원 CPI 2.7% — 식료품發 상향

다수파(majority of the Policy Board members) 전망은 다음과 같다.

4월 전망과의 차이를 본 보고서가 직접 정리한 문구.

Comparing the projections with those presented in the previous Outlook for Economic Activity and Prices (Outlook Report), the projected real GDP growth rates are more or less unchanged. The projected year-on-year rate of increase in the CPI (all items less fresh food) for fiscal 2025 is higher, mainly due to the effects of the rise in food prices. The projected rates of increase in this CPI for fiscal 2026 and 2027 are more or less unchanged.

'직전 Outlook Report와 비교하면, 실질 GDP 성장률 전망은 대체로 불변. FY25 신선식품 제외 CPI는 식료품 가격 상승 영향으로 상향. FY26·27 동일 CPI는 대체로 불변'이라는 뜻. 4월 호 FY25 근원 CPI 중앙값 2.2%에서 7월 호 2.7%로 +0.5%p 상향, FY26 1.7% → 1.8%, FY27 1.9% → 2.0%로 마무리 구간 미세 상향.

원유 가정 — '완만 하락'

베이스라인 시나리오의 원유 가정.

Crude oil prices are assumed to decline moderately toward the end of the projection period, based, for example, on developments in futures markets.

'원유 가격은 선물시장 추이를 참고할 때 전망기간 말까지 완만히 하락할 것으로 가정'이라는 뜻. 4월 호의 '두바이 105달러 → 70~80달러로 하락' 가정에 비해 표현이 단순화되며 가정 자체는 유지된 셈.

위험균형 — '경기 하방·물가 균형'으로 완화

Outlook Report는 위험균형(risk balance)을 다음과 같이 진단했다.

With regard to the risk balance, risks to economic activity are skewed to the downside for fiscal 2025 and 2026. Risks to prices are generally balanced.

'위험균형 관점에서, FY2025·2026 경기 위험은 하방, 물가 위험은 일반적으로 균형이다'라는 뜻. 4월 호 '경기 하방·물가 상방'에서 물가 위험 진단이 완화됐다 — 미·일 관세 합의로 무역 충격의 일부 불확실성이 해소된 결과로 읽힌다.

물가 위험 채널을 본 보고서가 별도로 짚은 것.

• 기업 임금·가격 인상 행태와 인플레이션 기대 — 기업 행태가 임금·가격 인상 쪽으로 더 이동, 임금-가격 상호 상승 메커니즘이 유지될 것으로 예상
• 식료품 — 일시적 공급 요인 + 비용 전가 — 쌀 등 식료품 가격 상승은 기상 등 공급요인이 큰 비중이지만, 인건비·물류비 전가 부분은 예상보다 길게 지속될 가능성. 식료품은 빈번 구매 품목 → 가계 심리·기대 통한 2차 효과 주의
• 환율 채널 강화 — 임금·가격 인상 행태 강화로 환율 변동이 과거 대비 가격에 더 영향
• 수입가격·국제 원자재 — 글로벌 경제 불확실성에서 수입가격 상승 또는 환율·국제 원자재 가격 큰 변동 가능

경기 위험 — 무역·관세 정책 불확실성이 핵심

본 보고서는 경기 위험 1순위를 무역·관세 정책으로 명시했다.

The first is the evolving situation regarding trade and other policies in each jurisdiction and developments in overseas economic activity and prices under such a situation. There have been positive developments in trade and other policies, such as negotiations between Japan and the United States resulting in an agreement. That said, high uncertainties remain regarding negotiations between jurisdictions and the impact of trade and other policies on economic activity and prices at home and abroad.

'경기 위험 첫 번째는 각국 무역·관세 정책의 진행 상황과 그 하의 해외 경제·물가 동향이다. 무역 정책에는 미·일 협상 합의 등 긍정적 진전이 있었다. 다만 국가 간 협상과 무역·관세 정책이 국내외 경제·물가에 미치는 영향에 대한 높은 불확실성은 여전히 남아 있다'라는 뜻. 미·일 합의는 됐지만 그 영향이 본격적으로 발현되지는 않았다는 진단.

경기 위험 채널.

• 광범위 관세 도입 — 글로벌 무역활동 영향, 정책 불확실성이 전 세계 기업·가계 심리와 글로벌 금융·자본시장에 큰 영향
• 우크라이나·중동 — 사태 향방에 따라 해외 경제 하방 압력 가중 가능
• 중국 — 부동산·노동시장 조정 압력 지속, 일부 재화 과잉 공급능력 + 무역 정책 효과 → 글로벌 경제·물가 영향 가능
• 재정 확장 — 미·유럽 재정 확장 움직임이 글로벌 경제 끌어올릴 가능
• 장기 잠재성장률 — 코로나19 경험·노동력 부족 심화·탈탄소·노동시장 개혁이 일본 경제 구조와 노동방식 변화. 노동→자본 대체 진척 부족 시 일부 산업 공급제약으로 성장률 하락 위험

기조(underlying) CPI — 전망기간 후반에 2% 도달

BoJ가 정책금리 결정의 핵심 변수로 보는 '기조(underlying) CPI'에 대한 본 보고서의 진단.

Underlying CPI inflation is likely to be sluggish, mainly due to the deceleration in the economy. However, it is likely that the mechanism in which wages and prices rise moderately in interaction with each other will be maintained, and underlying CPI inflation is expected to increase gradually thereafter, since it is projected that a sense of labor shortage will grow as the economic growth rate rises, and that medium- to long-term inflation expectations will rise. In the second half of the projection period, underlying CPI inflation is likely to be at a level that is generally consistent with the price stability target.

'기조 CPI 인플레이션은 경기 둔화 영향으로 부진할 것이다. 다만 임금과 가격이 상호 작용하며 완만히 상승하는 메커니즘은 유지될 것으로 보이고, 경제성장률 상승과 함께 노동력 부족감이 확대되며 중장기 인플레이션 기대가 상승할 것으로 전망되므로, 기조 CPI는 점진적으로 상승할 것이다. 전망기간 후반에는 물가안정 목표와 대체로 일치하는 수준에 도달할 것'이라는 뜻. 헤드라인 CPI는 식료품發 상승으로 FY25 2.7%까지 갔다가 FY26 1.8%로 둔화 후 FY27 다시 2.0%로 회귀하는 시나리오다.

기조 CPI 결정 요인.

• GDP 갭: 변동을 동반하지만 개선 추세. 베이스라인 시나리오 하에서 '현재 수준 부근에 머문 뒤 전망기간 말까지 다시 개선'
• 노동시장: GDP 갭이 시사하는 수준보다 더 타이트. 여성·고령자 노동참여율 증가 둔화 → 많은 산업이 이미 노동공급 제약에 직면, 임금·가격 상방 압력이 GDP 갭이 시사하는 수준보다 강함
• 중장기 인플레이션 기대: 완만 상승 중. 향후 경제성장률 상승·노동시장 타이트화로 임금·가격 인상 행태 확산, 기대 다시 완만 상승 예상

통화정책 운영 — '인상 계속, 단 선입견 없이'

4장 'Conduct of Monetary Policy'의 다수파 입장.

As for the conduct of monetary policy, given that real interest rates are at significantly low levels, if the aforementioned outlook for economic activity and prices will be realized, the Bank, in accordance with improvement in economic activity and prices, will continue to raise the policy interest rate and adjust the degree of monetary accommodation. In this regard, considering that high uncertainties remain regarding the future course of trade and other policies in each jurisdiction and the impact of these policies, it is important for the Bank to carefully examine factors such as developments in economic activity and prices as well as in financial markets at home and abroad, and judge whether the outlook will be realized, without any preconceptions.

'통화정책 운영과 관련해, 실질금리가 상당히 낮은 수준이라는 점을 감안할 때, 위 경제·물가 전망이 실현된다면 일본은행은 경제·물가 개선에 따라 정책금리 인상과 완화 정도 조정을 계속해 나갈 것이다. 이와 관련해 각국 무역·관세 정책의 향방과 영향에 대한 높은 불확실성이 여전히 남아 있는 점을 고려할 때, 국내외 경제·물가와 금융시장 동향을 면밀히 검증하고 전망이 실현되는지를 선입견 없이(without any preconceptions) 판단하는 것이 중요하다'라는 뜻. '인상을 계속한다'는 방향성은 유지하지만 '선입견 없이' 표현으로 시점·페이스에 대해 데이터 의존을 강조 — 이 표현이 7월 호에서 처음 등장해 10월·1월 호까지 그대로 유지된다.

금융시스템 — 안정 유지, 부동산 가격 모니터링

금융 안정 평가는 다음과 같다. 자산시장과 금융기관 신용활동에 전반적 과열은 없음. 다만 부동산 가격 상승 페이스에 주의 필요. 일본 금융시스템은 전반적으로 안정 유지. 일본 금융기관은 자본 기반이 충분해, 국내외 실물경제·글로벌 금융시장 조정 시에도 시스템은 견조하게 유지될 가능성. 단, 무역·관세 정책 영향 불확실성을 고려해 다양한 채널을 통해 미치는 영향을 면밀히 모니터링 필요.

한국 페르소나에 주는 시사점

네 가지가 핵심이다. 첫째, BoJ FY25 근원 CPI 2.7% 전망은 4월 호 2.2%에서 +0.5%p 상향됐지만, 이는 쌀 등 식료품 공급요인이 핵심이라 BoJ는 '일시적'으로 진단 — FY26 1.8%로 다시 둔화 시나리오 유지. 둘째, 위험균형이 '경기 하방·물가 균형'으로 4월 대비 완화된 점은 미·일 관세 합의(7월 22일)가 무역 충격의 일부 불확실성을 해소시켰다는 다수파 판단. 셋째, 'without any preconceptions(선입견 없이)' 표현이 본 호에서 처음 등장 — 인상 방향은 유지하되 시점·페이스에 대해 무역 충격 데이터를 보고 결정한다는 명시적 신호. 넷째, FY25 GDP +0.6% 전망은 1분기 -0.2%(연환산) 역성장을 반영하며 4월 +0.5%에서 +0.1%p 상향, 식료품發 명목 소비 증가가 GDP에 일부 기여 — 다만 BoJ는 '소비심리 약화'를 동시 지적해 실질 모멘텀은 제한적으로 평가했다.