BoJ 2026년 1월 Outlook: FY26 근원 CPI 1.9% — 상반기 2% 하회 후 점진 상승, 위험균형 '균형', '인상 계속' 재확인

일본은행(Bank of Japan)은 2026년 1월 23일 'The Bank's View' 부분을 정책위원회(Policy Board) 결의로 공개하고 1월 26일 14:00 JST에 'The Background'를 포함한 전문(full text)을 발간했다. Outlook Report는 4·7·10·1월 분기 발간되는 BoJ의 핵심 매크로 자료로, 정책위원의 정책금리 결정 입력값이자 시장이 BoJ 다수파 시각을 직접 읽을 수 있는 공식 문서다.

베이스라인: FY26 GDP 1.0%, 근원 CPI 1.9%

다수파(majority of the Policy Board members) 전망은 다음과 같다.

2025년 10월 전망과의 차이를 본 보고서가 직접 정리한 문구.

Comparing the projections with those presented in the previous Outlook for Economic Activity and Prices (Outlook Report), the projected real GDP growth rates for fiscal 2025 and 2026 are somewhat higher, mainly due to the effects of the government's economic measures; on the other hand, the projected growth rate for fiscal 2027 is somewhat lower. The projected year-on-year rates of increase in the CPI (all items less fresh food) are more or less unchanged.

'직전 Outlook Report와 비교하면, FY2025·FY2026 실질 GDP 성장률 전망은 다소 상향되었는데 이는 주로 정부 경기대책의 효과를 반영한 것이다. 한편 FY2027 성장률은 다소 하향됐다. 신선식품 제외 CPI 전망은 대체로 변화가 없다'라는 뜻. 4월호에서 두바이 원유 충격으로 FY26 근원 CPI가 1.9%→2.8%로 +0.9%p 급상향됐던 것과 비교하면, 1월호의 베이스라인은 '쌀 등 식품가격 상승 효과 약화'라는 비교적 점진적 그림에 머물렀다.

근원 CPI 경로 — 상반기 2% 하회 후 점진 상승

근원 CPI 경로의 본문 진단.

The year-on-year rate of increase in the CPI (all items less fresh food) is likely to decelerate to a level below 2 percent in the first half of this year, with the waning of the effects of the rise in food prices, such as rice prices, and partly due to the effects of government measures to address rising prices. However, it is likely that the mechanism in which wages and prices rise moderately in interaction with each other will be maintained, and that underlying CPI inflation will continue rising moderately. Thereafter, since it is projected that a sense of labor shortage will grow as the economy continues to improve and that medium- to long-term inflation expectations will rise, it is expected that underlying CPI inflation and the rate of increase in the CPI (all items less fresh food) will increase gradually and, in the second half of the projection period, be at a level that is generally consistent with the price stability target.

'신선식품 제외 CPI 전년동월비는, 쌀 등 식품가격 상승 효과의 약화와 정부의 가격 대응 조치 효과에 부분적으로 힘입어, 회계연도 상반기 2% 하회 수준으로 감속할 것으로 예상된다. 다만 임금과 물가가 서로 상호작용하며 완만히 상승하는 메커니즘이 유지될 가능성이 높고, 기조 CPI 인플레이션은 완만한 상승을 지속할 것이다. 이후 경제 개선 지속에 따라 노동력 부족 인식이 확대되고 중장기 인플레이션 기대가 상승할 것으로 전망되므로, 기조 CPI와 신선식품 제외 CPI는 점진적으로 상승해 전망기간 후반에는 물가안정 목표와 대체로 일치하는 수준에 도달할 것으로 예상된다'라는 뜻.

정부의 가격 대응 조치 — 본 보고서가 직접 명시한 것은 다음 항목.

• 구(舊)잠정 휘발유세율 폐지
• 전기·가스요금 가계 부담 경감 조치
• 고교 수업료 및 초등학교 급식 실질 무상화

위 조치는 FY2025·FY2026 신선식품 제외 CPI 상승률을 '특히 끌어내릴 것(push down)'이라고 적시.

위험균형 — '대체로 균형'

위험균형의 본 보고서 진단.

With regard to the risk balance, risks to both economic activity and prices are generally balanced.

'위험균형 면에서, 경기와 물가의 위험은 모두 대체로 균형 잡혀 있다'라는 뜻. 4월호가 두바이 원유 충격을 반영하며 'FY2026 경기 위험은 하방, 물가 위험은 상방'이라는 비대칭 진단으로 전환한 것과 비교할 때, 1월호 시점에서는 양방향 위험을 균형으로 본 셈이다.

위험요인은 다음 세 묶음.

• 해외 경제·물가 — 각 관할의 무역 등 정책 영향, AI 수요 강세의 양면(투자 지속이면 글로벌 경제 견인, 이익이 따라오지 않으면 자산가격 동반 조정), 미국·유럽의 재정확장, 중국 부동산·노동시장 조정 압력, 일부 재화 과잉공급, 지정학 위험
• 수입가격 — 무역정책 영향으로 물류 등 공급 차질, 공급망 재편 비용 가능. 곡물 등 상품가격 변동 위험 — 지정학·기상 요인. 기후변화 대응의 중장기 불확실성
• 잠재성장률 — 노동력 부족 심화가 디지털·AI 노동대체 투자 가속이면 성장률·잠재성장률 상방. 노동→자본 대체 부족 시 공급제약이 하방 요인. 무역정책이 글로벌화 추세 변화 트리거 가능

기조(underlying) CPI 결정 요인

BoJ가 정책금리 결정의 핵심 변수로 보는 '기조 CPI'의 결정 요인 진단.

• GDP 갭(output gap): 변동을 동반하나 개선 추세 지속. 베이스라인 경기 전망에 따라 '플러스 영역 안에서 완만히 확대'
• 노동시장: GDP 갭이 시사하는 수준보다 더 타이트 — 여성·고령자 노동참여율 증가 둔화. 여러 산업이 노동공급 제약에 직면 → 임금·물가 상방 압력이 GDP 갭이 시사하는 수준보다 강함
• 중장기 인플레이션 기대: 완만히 상승. 경제 개선과 노동시장 추가 타이트화로 기업의 적극적 임금·가격 설정 행태가 확산 → 인플레이션 기대도 완만히 상승해 전망기간 후반에 '2% 부근'에 도달

물가 고유 위험 — 임금·가격 행태와 환율

경기 위험 외 물가에 고유한 위험 두 가지를 본 보고서가 명시.

첫째, 기업의 임금·가격 설정 행태와 인플레이션 기대.

• 기업 행태가 임금·가격 인상 방향으로 이동했고, 임금-물가 상호작용 메커니즘 유지 가능성 높음
• 임금→가격 전이 강화·노동시장 타이트화 기대 확대 → 임금·물가 상방 이탈 가능
• 반대로 관세 영향 장기화로 기업이 비용절감 위주가 되면 임금 상승 약화 가능
• 쌀 등 식품가격 상승은 일시적 공급요인 — 다만 인건비·물류비 가격 전가 강화 또는 새로운 일시적 요인(이상기상 등) 시 장기화 가능. 식품은 자주 구매되므로 인플레이션 기대 변화 통해 CPI 상방 압력 가능

둘째, 환율 채널.

Attention should be paid to the point that, with firms' behavior shifting more toward raising wages and prices recently, exchange rate developments are, compared to the past, more likely to affect prices, and that such moves could affect underlying CPI inflation through changes in inflation expectations.

'임금·가격 인상 행태 강화로, 환율 변동이 과거 대비 가격에 미치는 영향이 커졌고, 인플레이션 기대 변화를 통해 기조 CPI에까지 영향을 줄 수 있다'라는 뜻. 4월호와 동일한 환율-기조 CPI 직접 영향 진단이 1월호 시점에도 명시되어 있었다.

통화정책 운영 — '인상 계속, 실질금리 매우 낮음'

4장 'Conduct of Monetary Policy'의 다수파 입장.

As for the conduct of monetary policy, given that real interest rates are at significantly low levels, if the aforementioned outlook for economic activity and prices will be realized, the Bank, in accordance with improvement in economic activity and prices, will continue to raise the policy interest rate and adjust the degree of monetary accommodation. With the price stability target of 2 percent, it will conduct monetary policy as appropriate, in response to developments in economic activity and prices as well as financial conditions, from the perspective of sustainable and stable achievement of the target.

'실질금리가 상당히 낮은 수준임을 감안할 때, 앞서 제시한 경기·물가 전망이 실현된다면, 일본은행은 경기·물가 개선에 따라 정책금리를 계속 인상하고 통화완화 정도를 조정해 나갈 것이다. 2% 물가안정 목표 하에서, 지속적·안정적 목표 달성 관점에서 경기·물가·금융여건 흐름에 적절히 대응하여 통화정책을 운영할 것이다'라는 뜻. 4월호의 'timing and pace ... 중동 사태 면밀 모니터링' 단서가 1월호에는 없다 — 1월 시점에서는 중동 충격 이전이었기 때문.

금융시스템 — 안정 유지

금융 안정 평가는 다음과 같다. 대출 등 금융중개 활동은 원활히 작동, 현재 금융활동에 큰 불균형 없음. 일본 금융시스템은 전반적으로 안정. 부동산·주식 등 자산가격 동향 지속 모니터링. 향후 모니터링 영역으로 (1) 각 관할 무역정책 (2) 지정학 위험 (3) 해외 비은행 금융중개(NBFI) 부문 동향이 명시.

한국 페르소나에 주는 시사점

네 가지가 핵심이다. 첫째, 1월호의 위험균형 '균형' → 4월호 '경기 하방·물가 상방' 비대칭 전환은 두바이 원유 충격이 분기 사이에 어떻게 BoJ 진단을 흔들었는지 보여주는 직접 비교점이다. 둘째, 1월호 시점 다수파는 이미 '인상 계속'을 명문화 — 중동 충격 전부터 인상 사이클은 진행 중이었다는 뜻으로, 4월호의 시점·페이스 단서는 '중동 한정 일시 신중' 성격에 가깝다. 셋째, FY26 근원 CPI 1.9%(중앙값)는 BoJ가 보는 '상반기 2% 하회 후 점진 상승' 경로의 평균 — 한국 페르소나가 일본 거시를 추적할 때 분기별 흐름이 V자가 아닌 U자에 가깝다는 사실을 인지해야 한다. 넷째, 환율 채널의 기조 CPI 직접 영향은 1월호에도 이미 명시된 BoJ의 자기 진단으로, 분기마다 강조점이 갱신되는 게 아니라 구조적 인식이라는 점이 확인된다.