일본은행은 2025년 9월 18~19일 정책결정회합(MPM)에서 무담보 콜금리(overnight)를 '약 0.5% 부근'으로 유지하는 가이드라인을 7-2 다수결로 결정했다. 반대표는 Takata Hajime와 Tamura Naoki — '디플레이션 규범에서 이미 벗어났고 물가안정 목표가 대체로 달성됐다'(Takata), '물가 위험이 상방으로 더 기울어 정책금리를 중립금리에 좀 더 가깝게 두어야 한다'(Tamura)며 0.75%로의 인상안을 제출했으나 부결. 한편 보유 ETF·J-REIT 매각은 만장일치로 결의 — ETF 연 약 3,300억엔, J-REIT 연 약 50억엔(book value 기준) 페이스로 신탁운용사를 통해 시장 매도, 운영 준비 완료 후 개시. 2019년 12월 도입된 ETF 대여 제도는 폐지. 경제 진단은 '완만 회복, 일부 약세'로 7월 회합 대비 큰 변화 없음. 다수파는 미국 관세 영향 발현 시점·채널이 여전히 불투명하다는 이유로 데이터 누적을 기다리는 입장이며, 소수파(Tamura)는 '0.5% 인상 효과는 매우 제한적'이라며 선제적 추가 인상을 주장. 발언요지(Summary of Opinions)에서는 '물가 위험이 상방, 미래 재정정책 효과 포함'이라는 매파 시각과 '미국 경제 둔화 정도가 불확실해 당분간 현재 스탠스 유지가 적절'이라는 신중파 시각이 공존.
일본은행(Bank of Japan, BoJ)은 2025년 9월 18일~19일 정책결정회합(Monetary Policy Meeting, MPM)에서 정책금리를 동결하고 보유 ETF·J-REIT 매각 개시를 결정했다. 9월 회합은 4월·7월 Outlook 사이의 '비-Outlook' 회합으로, 분기 전망 갱신 없이 단기간 동향 점검과 정책 미세조정에 집중하는 회합이다. 본 회합 결과는 다음과 같다.
정책위원회는 무담보 콜금리(overnight)를 '약 0.5% 부근'으로 유지하는 가이드라인을 7-2 다수결로 결정했다.
The Bank will encourage the uncollateralized overnight call rate to remain at around 0.5 percent.
'일본은행은 무담보 콜금리(overnight)가 약 0.5% 부근에 머물도록 유도한다'는 뜻. 2025년 1월 회합에서 0.25%→0.5%로 인상한 이후 4월·6월·7월·9월 4차례 연속 동결이다.
반대표는 Takata Hajime와 Tamura Naoki 두 명이며, 각자 다음 논리로 0.75%로의 인상안을 제출했다.
Takata Hajime considered that there had been a shift away from the deflationary norm and the price stability target had been more or less achieved. Tamura Naoki considered that, with risks to prices becoming more skewed to the upside, the Bank should set the policy interest rate a little closer to the neutral rate.
'Takata Hajime는 디플레이션 규범에서 이미 벗어났고 물가안정 목표가 대체로 달성됐다고 판단했다. Tamura Naoki는 물가 위험이 상방으로 더 기울어진 만큼, 정책금리를 중립금리에 좀 더 가깝게 두어야 한다고 판단했다'라는 뜻. 두 위원은 '무담보 콜금리를 약 0.75% 부근에 머물도록 유도한다'는 대안을 제출했으나 다수결로 부결됐다.
보유 ETF와 J-REIT 매각은 만장일치로 결의됐다. 매각 페이스는 다음과 같다.
매각 원칙은 'Principal Terms and Conditions for Purchases of ETFs and J-REITs'에 규정된 세 가지: (1) ETF·J-REIT 시장 상황 등을 고려해 적정 가격에 처분, (2) 손실 최소화, (3) 금융시장 불안정 효과 최소화. BoJ는 2002~2004년·2009~2010년 금융시스템 안정 목적으로 매입한 주식 매각을 2025년 7월에 완료했으며, 동일한 점진적 방식을 ETF·J-REIT에도 적용한다.
2019년 12월 도입된 ETF 대여 제도는 '현재 사용 현황 등 요인'을 들어 폐지했다.
경제 진단의 핵심 표현.
Japan's economy has recovered moderately, although some weakness has been seen in part. ... Exports and industrial production have continued to be more or less flat as a trend, although there has been some front-loading and a subsequent reactionary decline, due to the increase in U.S. tariffs.
'일본 경제는 일부 약세에도 완만히 회복했다. ... 수출·산업생산은 미국 관세 인상으로 일부 선출하·반동 하락이 있지만 추세적으로 대체로 평탄'이라는 뜻. 7월 Outlook의 진단을 본질적으로 유지했다.
물가 진단.
With moves to pass on wage increases to selling prices continuing, the year-on-year rate of increase in the consumer price index (CPI, all items less fresh food) has been in the range of 2.5-3.0 percent recently, due to the effects of the rise in food prices, such as rice prices, and other factors. Inflation expectations have risen moderately.
'임금 상승의 판매가격 전가 움직임이 지속되는 가운데, 신선식품 제외 CPI는 쌀 등 식료품 가격 상승 효과 등으로 최근 2.5~3.0% 범위. 인플레이션 기대는 완만히 상승했다'라는 뜻.
전망 시나리오는 7월 Outlook을 그대로 인용. 단기적으로 일본 성장률은 둔화하되 '완화적 금융여건'이 지지하고, 그 후 해외 경제 회복으로 다시 상승. 신선식품 제외 CPI는 식료품 가격 상승 효과 약화로 일시 둔화하지만 '기조 CPI'는 노동력 부족감 확대와 중장기 인플레이션 기대 상승으로 점진 상승, 전망기간 후반에 '2% 물가안정 목표와 대체로 일치하는 수준'에 도달.
9월 30일 공개된 발언요지에서 양쪽 시각을 본 보고서가 정리한 표현.
매파 시각 (Tamura·Takata 노선)
In addition to inflationary pressure stemming from domestic factors reflecting sustained wage increases, inflation expectations have risen. ... it can be considered that the price stability target has been more or less achieved. There has already been a shift away from the deflationary norm, and inflation expectations have been rising. In this regard, the second-round effects of price increases are more likely to emerge, and there are upside risks to prices.
'지속적 임금 상승을 반영한 국내 요인발 인플레이션 압력에 더해 인플레이션 기대도 상승했다. ... 물가안정 목표가 대체로 달성됐다고 볼 수 있다. 디플레이션 규범에서 이미 벗어났고 인플레이션 기대도 상승하고 있다. 이런 점에서 물가 상승의 2차 효과가 발현될 가능성이 더 높고, 물가에 상방 위험이 있다'라는 뜻.
The impact of the Bank's policy interest rate hikes to 0.5 percent on Japan's economy as a whole has been extremely limited. ... with risks to prices being skewed to the upside, the Bank should set the policy interest rate a little closer to the neutral rate to prevent future shocks arising from possible rapid policy interest rate hikes.
'0.5%까지의 정책금리 인상이 일본 경제 전체에 미친 영향은 매우 제한적이었다. ... 물가 위험이 상방으로 기울어진 만큼, 향후 급격한 인상으로 발생할 수 있는 충격을 막기 위해 정책금리를 중립금리에 좀 더 가깝게 두어야 한다'라는 뜻.
신중파 시각 (다수파)
Judging solely from the perspective of Japan's economic conditions, it may be time to consider raising the policy interest rate again, given that it has been more than six months since the last rate hike. That said, since the degree of slowdown in the U.S. economy remains uncertain, it is appropriate for the Bank to maintain its current stance regarding the conduct of monetary policy for the time being.
'오로지 일본 경제 여건만 보면 마지막 인상 후 6개월 이상 경과했으니 추가 인상을 검토할 시점일 수 있다. 다만 미국 경제 둔화 정도가 여전히 불확실하므로, 당분간 현재 정책 스탠스를 유지하는 것이 적절하다'라는 뜻.
A policy interest rate hike at this point, which would come as a surprise to the market, should be avoided.
'시장에 서프라이즈가 될 이번 시점의 정책금리 인상은 피해야 한다'라는 뜻 — 9월 인상 자체에 대한 명시적 반대 의견.
중간 입장
Although additional insight could be gained by waiting to observe how developments in the U.S. economy unfold, the costs of waiting will gradually increase for prices in Japan. Therefore, it will be necessary to weigh up the costs and benefits of waiting and the associated risks.
'미국 경제 동향 관찰을 위해 기다리면 추가 정보를 얻을 수 있지만, 기다림의 비용은 일본 물가 측면에서 점차 증가할 것이다. 따라서 기다림의 비용·편익과 관련 위험을 저울질해야 한다'라는 뜻 — 9월에 동결하되 시간이 길어질수록 인상 부담 누적.
네 가지가 핵심이다. 첫째, 0.5% 동결은 9월 회합 직전 컨센서스대로였지만 반대표가 1명(7월)에서 2명(9월)으로 늘어난 점은 매파 압력 누적 신호 — Tamura는 7월에도 인상 반대표를 던졌고 9월엔 Takata가 합류. 둘째, ETF·J-REIT 매각 개시는 양적 정상화의 또 한 발이지만 연 3,300억엔 페이스는 거래대금의 0.05%로 시장 충격 회피가 명시적 설계 — 일본 주식·부동산 자산가격 단기 충격은 제한적. 셋째, 다수파의 '미국 경제 둔화 정도 불확실' 논리는 추가 인상 시점이 미국 데이터에 연동된다는 뜻 — Fed 인하 페이스·미국 고용 둔화 신호가 BoJ 다음 인상의 트리거. 넷째, 소수파의 '0.5% 인상 효과 매우 제한적' 진단은 일본 실질금리가 여전히 깊은 마이너스라는 평가 — 향후 0.75%·1.0% 인상이 일본 자산가격·엔/달러에 미치는 영향이 시장 예상보다 작을 수 있다는 함의.
정책금리 결정: 무담보 콜금리(overnight) '약 0.5% 부근' 유지, 7-2 다수결
반대표 2명: Takata Hajime, Tamura Naoki — 0.75%로의 인상안 제출, 부결
Takata 반대 논리: 디플레이션 규범에서 이미 벗어났고 물가안정 목표가 '대체로 달성됨'
Tamura 반대 논리: 물가 위험이 상방으로 더 기울어 정책금리를 중립금리에 좀 더 가깝게 두어야 함
ETF·J-REIT 매각 결정: 만장일치 — 신탁운용사를 통해 시장 매도, 매각 원칙은 적정가·손실최소화·시장불안정 회피
ETF 매각 페이스: 연 약 3,300억엔(book value) — 시장가치 기준 약 6,200억엔(2025년 3월말), 거래대금의 약 0.05%
J-REIT 매각 페이스: 연 약 50억엔(book value) — 시장가치 기준 약 55억엔(2025년 3월말), 거래대금의 약 0.05%
ETF 대여 제도 폐지: 2019년 12월 도입된 facility, '현재 사용 현황 등 요인' 고려
경제 진단: '완만 회복, 일부 약세' — 미국 관세 인상으로 수출·산업생산은 선출하·반동 하락 후 추세적 평탄
물가 진단: 신선식품 제외 CPI 최근 2.5~3.0% 범위 (쌀 등 식료품 영향), 인플레이션 기대 완만 상승
리스크 진단: 각국 무역·관세 정책 전개와 해외 경제·물가 반응이 '여전히 매우 불확실'
발언요지 — 매파: 물가안정 목표 '대체로 달성', 2차 효과 발현 가능성 ↑, 물가 상방 위험
발언요지 — 매파: 0.5% 인상 효과 '매우 제한적' → 정책금리를 중립금리에 좀 더 가깝게 두어야 함
발언요지 — 신중파: 마지막 인상 후 6개월 경과로 추가 인상 검토 시점일 수 있으나, 미국 경제 둔화 정도 불확실 → 당분간 현재 스탠스 유지가 적절
발언요지 — 신중파: 시장 서프라이즈가 될 이번 시점의 정책금리 인상은 피해야 함
발언요지 — 중간: 미국 경제 관찰의 추가 정보 가치 vs 일본 물가 측면 '기다림의 비용' 점차 증가, 저울질 필요
발언요지 — 가장 큰 위험: 미국 경제 동향 — 관세 발 인플레이션이 미국 경제에 큰 충격 시 일본도 영향 불가피
회합 일정 및 공개: 9월 18~19일 개최, 결정문 9월 19일 12:47, 발언요지 9월 30일 8:50, 의사록 11월 5일 8:50 (JST)